负债百亿仍为亏损子公司担保 中南建设逆势扩张存隐忧

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当行业进入股份制时代，“规模为王”是房企的默契，渴望进入房企“第一梯队”的中南建筑也不例外。

将在三年内偿还100亿元债务的中南建设最近宣布，将为37家子公司的融资提供100亿元担保，其中许多子公司负债累累，盈利能力令人担忧。此外，随着棚改货币化政策的调整和三、四线楼市的降温，其在四线城市的重仓布局也受到业内人士的质疑。

高周转率福，重仓库三四级城市

江苏中南建设集团有限公司(以下简称中南建设)是一家主要从事房地产开发建设的企业。它于1988年在江苏省成立，并于2016年将其总部迁至上海，这开启了快速扩张的进程。

2016年，中南建设以700亿元的价格收购了27个土地储备项目。得益于“三先六快”的高周转率体系，土地储备很快转化为销售收入。截至2016年底，其销售额从2015年的225亿元跃升至2016年的502亿元，整整翻了一番。

受扩张模式的启发，2017年，中南建设投资1907亿元人民币购买了98个土地项目。到2018年，仅在2018年上半年，中南建设就收购了80块土地。根据年度业绩预测，中南建设已获得90多块土地。

土地的大量收购使得中南建设的负债率明显飙升，2017年净负债率飙升至233%。此后，尽管2018年年中降至197.7%，但仍远远超过了80%的行业警戒线。此外，中南建设的经营活动现金流也不容乐观。除了2017年第一季度的轻微调整外，从2016年到2018年年中几乎一直为负。

在资金紧张的情况下，销售回报成为维持现金流稳定的重要保证。但考虑到公司的城市布局策略，事实可能不如预期。

中南地区建设的特点是“重仓库、三四线城市”的布局。截至2018年上半年，四线城市中南建设在建开发面积占在建开发总面积的72%；与此同时，这些城市的失业人口比例为79%，这意味着四线城市的大量土地资源将在未来几年转化为可销售的住房。

2019年，结合中南建设对几个三四线城市项目公司的融资担保，三四线城市重型仓库的战略没有改变。然而，随着房改货币化政策的调整和三、四线楼市的降温，很多业内人士对这一策略的预期效果并不乐观。

野村证券(Nomura Securities)的卢婷团队在最近的一份研究报告中指出，考虑到今年工棚改革的目标可能略低于去年，以及抵押贷款补充贷款支持政策的减少，四线城市的房地产市场可能面临压力。

戴德梁行华北区研究部主任魏东在接受媒体采访时也表示，绝大多数四线城市都存在人口净流出，房价不受人口和经济的支撑，盲目投资可能使企业面临风险。

不惜一切代价保持融资

虽然销售款项存在不确定性，但中南建设的还款压力正在逐渐逼近。

为了加快扩张，中南建设在2015年至2017年间发行了96亿元公司债券，单利息就达到7亿元，集中还款时间为2019年至2021年。评级机构标准普尔在2018年表示，由于中南建设的大规模债务到期，其再融资风险高于行业平均水平。

尽管如此，中非建设仍在持续融资的道路上稳步前进，其常见的融资方式是为项目公司提供担保。2017年以来，中南建设对外担保明显加快。截至2019年3月15日，实际对外担保总额达到497亿元，占同期上市公司应占公司股东权益的353.71%。

自2019年以来，中南建设频繁为其子公司提供融资担保。最近的一次是在3月12日，当时该公司发布公告，向37家子公司提供总额不超过139亿元人民币的担保，其中包括Xi安中南佳丰房地产有限公司..

担保公告截图来源:风

关于上述担保，董事会表示:“子公司项目开发正常，偿付能力强。”然而，从会计数据来看，37家子公司中有27家在最近一个会计期间出现了负净利润，亏损金额从几十万元到近1亿元不等；此外，25家子公司的资产负债率超过80%，11家子公司达到或超过100%。

为保证上述企业的融资，中南建设抵押了其子公司的土地资产和股权，包括10个子公司和孙公司的股权，范围为49%至100%，以及4个子公司持有的土地使用权。

易居研究院智库中心研究主任严跃进告诉中信经纬客户，为子公司融资提供担保是可以理解的。但是，如果子公司的负债和利润不乐观，母公司的担保频率不降低，那么在当前住房销售降温的情况下，有必要警惕公司债务风险是否会增加。

在三、四线楼市降温时迅速入市，在楼市调控时高速增加杠杆，等待中南建设成为冰与火:或赌赢大势，如“第一梯队”；或者预测错误，加速行业下跌。不管怎样，当扩张的车轮转动时，中南地区的建设就没有退路了。