严监管时代 资管行业迎来深刻结构性调整

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作为当前资产管理行业的纲领性文件——《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称《新资产管理条例》)，未来资产管理业务的展示模式已经从最基本的业务定义到产品销售设计进行了全方位、全方位的设计和构建，这将对信托业产生深远的影响，并在业内引发广泛的讨论。

中断交易

新《资产管理条例》第19条明确了刚性赎回行为，并对正当赎回行为规定了纪律措施。中泰信托研发中心副总经理王镇向英国《金融时报》记者表示:“只有打破刚性赎回，首次正式写入监管文件，才能扭转扭曲的产品风险收益率，真正实现资源优化配置，更好地服务实体经济。”分拆交易所要求投资者在明确风险、享受收益的基础上承担风险。明确风险的一个重要基础是产品的净值管理，它可以及时反映基础资产的收益和风险。”

在资产管理产品的净值管理方面，新的《资产管理条例》第18条进一步详细规定了在赎回过程中如何打破产品的估值。为避免金融机构过度使用摊余成本法，新《资产管理条例》规定:“金融机构前期以摊余成本计量的金融资产加权平均价格与资产管理产品实际赎回时金融资产价值的偏差不得超过5%。”

王镇认为，长期以来，刚性赎回使资产管理产品处于高回报、低风险的状态，变相提高了社会的无风险回报率。一方面，投资者获得高回报，但不承担高风险，风险转移给受托人，使得金融机构的运营成本高，长期积累的风险容易爆发，甚至危及金融体系的安全，导致实体经济融资不畅，经营困难；另一方面，在选择投资方向时，资产管理产品的收益率将与实体投资的收益率进行比较。近年来，实体投资回报率普遍下降，许多企业选择投资理财产品，这从越来越多的上市公司利用闲置资金购买理财产品可以看出。因此，刚性赎回加速了金融资源的“虚拟化”。

在资产方面，政策规定金融资产坚持公允价值计量原则，使资产收益得到合理的风险定价。资本方面，培养普通投资者的投资能力和风险意识；对于金融机构而言，没有必要为刚性赎回提供隐性担保，这将降低机构的运营成本。由此可见，打破汇率将从各个方面促进市场资源的配置，使金融资源“从虚拟走向真实”，更好地服务于实体经济。

引导积极管理

新的资产管理法规除了打破“公正交易”之外，还通过逐层条款的设计严格限制渠道业务，并明确资产证券化业务不受该法规约束，旨在引导行业转向主动管理的原有业务。

对于渠道业务，新《资产管理条例》第22条规定:“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供渠道服务，以规避投资范围、杠杆约束等监管要求。”此外，新的资产管理法规在多层套期和杠杆率方面有严格的规定，并且出台了许多政策，因此资产管理行业走渠道将是大势所趋。

对于资产证券化业务，新《资产管理条例》第三条规定:“根据财务管理部门颁布的规则开展的资产证券化业务和根据人力资源和社会保障部门颁布的规则发行的养老金产品不适用本意见。”新的《资产管理条例》规定，资产证券化业务不受本条例的约束。对于发行人来说，资产证券化产品在结构设计上更加灵活。新的资产管理条例限制非标准投资，规定了净值管理要求，而资产证券化是非标准招标的主要业务模式，这表明政策层有意鼓励资产证券化业务的发展。

根据王镇的分析，新的资产管理条例规定，金融监督管理部门和国家有关部门应当在资产管理业务中给予各类金融机构平等的准入和公平的待遇。可以预见，金融实体间的竞争将更加激烈，市场将聚焦于产品模式和创新模式，整个资产管理行业将转向主动管理业务，R&D和创新能力将成为资产管理行业的核心竞争优势。

加强监管

在加强监管方面，新《资产管理条例》针对资产管理业务中存在的多层套汇、杠杆不清、套汇严重、投机频繁等问题，制定了统一的规范监管。

例如，在资产管理业务的多层次嵌套中，新的《资产管理条例》第27条规定“实行渗透式监管”。对于多层嵌套的资产管理产品，产品的最终投资者向上标识，产品的基础资产向下标识(公开发行证券投资基金除外)。”关于资产管理业务的杠杆率，新《资产管理条例》第20条规定:“资产管理产品应设定负债比率上限(总资产/净资产)，类似产品应适用统一的负债比率上限...金融机构不应受托管理。资产管理产品的份额被抵押用于融资，杠杆率被扩大。”第21条规定“公开发行的产品和公开私募的产品不得分级...固定收益产品的评级比例不得超过3:1，权益产品的评级比例不得超过1:1，商品和金融衍生产品及混合产品的评级比例不得超过2:1。”