刘强东事件给A股上了一堂什么课

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昨天，曾经被捕的刘终于回家了。在用来刷屏幕的照片中，耀眼的橙色背心已经被脱掉并丢弃，但是熟悉的脸上的表情给观众留下了深刻的印象，困惑和焦虑。此外，在美国股市持有京东股票的投资者也有同样的感受。虽然事实未必如此，但一间市值数百亿元的上市公司，因为其负责人与公司的运作无关，而面临股价下跌的风险，已是既成事实。尽管由于美国股市9月3日收盘，京东股票没有交易，但其在法兰克福上市的存托凭证在开盘时下跌了近5%。

当许多网民以娱乐新闻的态度看待这件事时，我们不应该忘记，京东在美国上市一直被视为a股市场的一大“遗憾”，而今年推出的一些制度改革，只是为了吸引像batj这样的公司回归a股。因此，对于a股投资者来说，他们和黑天鹅之间其实只有一线之隔。相对于最近的八卦而言，a股投资者应该对事件中刘脸上的冷汗感到惊讶。

东航没有选择a股作为初始上市地点。除了利润问题，同股不同权的特殊股权结构也是一个核心问题。对于其他成熟市场而言，同股不同权也是一个需要在创新中探索的新命题。是否接受、如何接受以及接受后如何监管，不同的市场主体没有形成统一的意见，更不用说成熟度较低的a股市场了。由此看来，刘事件给a股市场上了一堂“开学日”的预防针。

如果投资者承认同一股票中的不同权利，他们通常遵循这样的逻辑，即单个公司的创始人能力出众，无与伦比，只有当他真正控制了公司，他才能为所有投资者创造最大的利益。基于这一判断，投资者允许创始人以少数股权享有对公司的绝对控制权。以京东为例，根据京东2017年年报，截至2018年2月28日，ceo刘持有京东集团15.5%的股权，但也拥有79.5%的表决权，可以说是强势持股。

实质上，对于少数创新型公司来说，创始人以其不可量化的个人品质，如品格、能力和洞察力，取代现金等价物“购买股票”，从而获得不平等的控制权。换句话说，他对公司的控制只是从具有个人特征作为抵押品的投资者那里“借来的”。

即便如此，这位非凡的创始人自然承担着与其他职业经理人或实际控制人不同的义务，即保持他的“非凡品质”不贬值。一旦合同被打破，无论被证明是能力不足或缺乏个人道德，投资者都应该下台，让投资者收回他的“信任溢价”。

然而，由于创新的鼓励，近年来，无论是同股不同权的特殊结构，资本市场都越来越倾向于授权给强有力的管理者。强有力的管理者可以带来决策的效率和远见，也可以使整个公司因个人问题而陷入风险之中。在这样的权衡中应该保持什么样的平衡？在这场辩论中，热情的企业家攻击城市，谨慎的管理者仍在思考和做事，而拥有重大利益的投资者则袖手旁观。这不是正常现象。

不久前，中国证监会在对NPC、CPPCC代表建议的回复中指出，中国证监会将在下一次修改《公司法》时，加强与有关方面的研究和论证，认真考虑修改《公司法》中“同股同权”、“一股一表决权”等条款的建议，为市场主体提供更加灵活的制度形式，并兼顾对相关投资者权益的保护。

“为市场主体提供更加灵活的制度形式，并考虑保护相关投资者的权益”——这句话表达了“同股不同权”制度设计的实质。a股市场必须感谢刘在关键时刻如此戏剧性地向a股投资者指出，一个真正的控制者如此重要的上市公司，存在着多么不可预测的潜在风险。相信资本市场各方都能从此次事件中吸收感官刺激以外的营养，并帮助a股市场相关制度的设计。