地铁公司的生意经：毛利率超30% 谁贡献了主要利润？

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具有准公共物品属性的轨道交通行业一直在寻找盈利的出路，广东地铁行业或许能够给出答案。

近日，广州地铁集团有限公司(以下简称“广州地铁”)宣布，其2019年第一只绿色债券将于1月28日在上海证券交易所上市，同时，广州地铁还披露了其截至2018年第三季度的经营数据。

数据显示，截至2018年9月30日，广州地铁资产总额为3035.16亿元，归属于母公司所有者的净利润为4.25亿元。尽管亏损，但根据中国程心的信用评级报告，自2015年以来，广州地铁的毛利率逐年上升，2018年3月达到20%。

广东另一家地铁公司深圳地铁集团有限公司(以下简称“深圳地铁”)也是如此。根据上海新世纪的信用评级报告，深圳地铁2016年的毛利率为29.01%，2017年高达35.83%。

那么，MTRC是如何实现如此高的毛利率的呢？

准公共产品属性背后的多年损失

轨道交通作为城市公共交通的重要组成部分，多年来发展迅速，为城市居民出行提供了极大的便利。根据中国信用评级报告，截至2017年底，中国已有34个城市开通了轨道交通线路，总里程达5033公里，其中地铁3884公里，占77.2%。

广州是中国最早发展轨道交通的城市之一。1993年12月，广州地铁1号线开工建设，1999年6月全线正式通车，全长18.5公里。广州地铁作为广州轨道交通系统建设和运营管理的主体，成立于1992年12月，是广州市政府的国有独资企业。2015年6月，广州地铁重组为国有独资有限责任公司，注册资本为人民币5842539.67万元。

截至2018年3月底，广州地铁共有13条线路(段)，总里程390.58公里。2018年第一季度，广州地铁总客流量为67770.93万人次，平均日客流量为753.04万人次，最大日客流量为941.7万人次。

然而，轨道交通是典型的资本密集型产业，前期建设周期长、一次性投资大、收支不平衡，后期运营费用高，票价收入远远不能覆盖运营费用。此外，由于业务的强烈公共属性等因素，地铁公司的毛利一般处于持续亏损状态。

以广州地铁为例，从毛利率的角度来看，运营线开通以来，广州地铁长期亏损。2015年至2017年，地铁运营部门的毛利率分别为-11.81%、-14.03%和-12.11%；深圳地铁也是如此。在2015年、2016年、2017年和2018年的前三个季度，地铁和铁路运营的毛利率分别为-44.93%、-35.36%、-36.32%和-57.89%。

此外，轨道交通的准公共物品属性和规模经济性决定了我国轨道交通建设和运营初期政府主导的投融资模式，导致地方政府资本支出压力加大。

例如，广州市政府给予广州地铁的财政补贴是其总利润的主要组成部分。2015年至2017年，广州地铁的利润总额分别为8200万元、18.81亿元和2.22亿元，其中营业利润分别为-20.65亿元、22.52亿元和7.73亿元。2017年，营业利润由负转正，主要是因为政府补贴资金自2017年起从非营业收入转入其他收入。

真正的利润贡献者曾经在这里

目前，轨道交通建设投资主要采取政府提供一定比例的资金和城市地区共同建设的模式。然而，由于轨道交通建设和后期运营维护成本较高，且无法完全市场化票价，轨道交通项目难以实现盈利。

近年来，各地逐步尝试市场化运作，如引入多元化投资主体；加大相关资源的开发力度，如广告、商业、地下空房、房地产等。；组织现有运营线优质资产的上市融资；综合运用贷款、发债、信托、租赁等工具筹集建设资金。

事实上，轨道交通的建设和运营通常具有很强的正外部效应，能够促进沿线土地资源的快速增值。因此，在巨大的融资压力下，土地收益和房地产开发成为解决资金瓶颈的重要手段。“地铁+物业”的综合开发模式也是各地铁公司弥补亏损、平衡费用的主流战略选择。

广州地铁2017年实现营业总收入91.17亿元，营业收入和非营业收入(包括物业开发、业务资源管理、行业对外服务和其他业务收入)占总收入的一半。收入来源不仅是门票收入，还包括广告、房地产、物业租赁和通信服务。

毛利率的真正贡献者是这一多元化的业务领域。2015年至2018年3月，广州地铁物业发展的毛利率分别为17.27%、39.98%、31.37%和38.29%；资源管理的毛利率分别为78.75%、77.17%、72.60%和73.55%；行业对外服务毛利率分别为26.90%、28.14%、61.01%和19.22%。

2018年1月至3月，广州地铁运营毛利率达到20.22%，主要是长期亏损运营所致。由于2018年安检支出的相关补贴，目前毛利率为2.49%，大大提升了整体毛利率水平。