商誉爆雷“病根”何在？专家：完善定价机制标本兼治

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春节后，a股继续上涨，商誉减值的“雷声”结束，市场情绪明显好转。然而，随着a股业绩报告或年报的集中披露，商誉减值的影响最终是否会在业绩报告中反映出来，以及届时是否会再次掀起波澜，还有待观察。

2018年，作为a股M&A交易利润承诺期集中到期的第一年，到期后的各种情况对市场具有重要的借鉴意义。商誉减值呈爆炸式增长，业绩预测面临变化，这向监管机构和投资者发出了风险信号，同时也提示了下一步的风险防范。

商誉减值的来源是并购中的估值差异，这与并购中的标的资产估值和交易价格密切相关。然而，在当前的制度设计和市场环境下，估值和交易价格存在一些扭曲。此外，商誉重大减值的直接原因在于公司的经营质量，在更深层次上，还涉及并购的起点、并购的逻辑以及绩效承诺的相关制度安排。

2015年前后的M&A狂潮带来了很高的商誉，但在当时疯狂的背景下，大多数公司被市场价值管理的逻辑所驱使，很少关注目标公司的M&A动机、行业趋势甚至实际表现。演出承诺到期后，盲人M&A为雷霆队埋下了祸根。从这个角度来看，商誉的爆炸是市场对之前非理性的M&A交易的修正，这有利于迫使M&A的产业协同和重组的逻辑回归。也期望各方在交易中进一步反思估值、定价等机制，思考如何在遵循合理交易的同时进一步释放市场活力。

M&A交易提升商誉

持续释放承诺压力的累积

截至去年第三季度末，a股上市公司的商誉首次超过1.4万亿元。这一次，上市公司的业绩大面积爆发，主要是因为大量的公司积累了商誉，造成了巨大的损失。

2019年1月底，在上市公司业绩预测的最后两天，数十家上市公司的业绩突然变脸，集中发布巨额亏损的业绩预测或大幅修正业绩预测。截至1月31日，在发布年度报告预测的691家上市公司中，有230家公司出现了预测亏损，预测净利润损失总额为1909亿元至2228亿元，平均每家公司亏损8.3亿元至9.7亿元。

市场用“雷鸣”来描述上市公司的大规模业绩变化，甚至认为“变脸”一词不足以描述上市公司业绩的亏损前程度，用“业绩沐浴”来描述更为准确。

相当数量的亏损前的公司涉及商誉减值。例如，天神娱乐的前期亏损为73亿元至78亿元，其中商誉减值的预计金额将达到49亿元。去年第三季度报告显示，天进娱乐的商誉为65亿元，而第三季度报告披露的净资产仅为94亿元，最新市值仅为46亿元左右。

这一次，上市公司的业绩大面积爆发，主要是因为大量的公司积累了商誉，造成了巨大的损失。截至1月31日，a股市场共有289家公司在业绩预测中提及商誉减值，引发了关于商誉减值的专业会计处理的热烈讨论。

事实上，商誉减值可能导致大规模业绩损失的风险预警已经存在，而这一大规模的雷爆正式证实了此前市场的担忧。2018年11月，中国证监会发布了《第8号会计监管风险警示——商誉减值》，明确上市公司、拟上市公司和新三板上市企业在并购重组中形成的商誉必须每年进行减值测试，不得以收购方的业绩承诺期为由进行测试。

截至去年第三季度末，a股上市公司商誉达到1.45万亿元，同比增长15.18%，环比增长4.05%，在a股历史上首次超过1.4万亿元。中国证监会发布“提示”后，市场担心商誉减值可能导致业绩下降。

在2015年和2016年，上市公司的商誉大幅上升，因为这两年是a股上市公司并购的时期。2015年，M&A案件898起，总成交金额6993.06亿元；2016年，共进行并购665起，交易总额5158.69亿元。当年商誉超过所有者权益20%的上市公司数量大幅增加:2015年为294家，2016年保持快速增长趋势，增至406家，占2016年a股上市公司的13.38%。

在创业板，M&A对业绩有着深远的影响。2015-2016年是M&A创业板的高峰期，2015年创业板上市公司88起重大重组事件达到2014年以来的高峰。2014年至2016年间的大量并购都伴随着业绩承诺。由于赌博协议的履约承诺期一般为3至4年，大量承诺将于2018年到期。

中兴财光华会计师事务所合伙人金建海向《证券时报》记者表示，2018年是M&A许多目标的业绩承诺期的第一年。对于到期后无法继续履行业绩承诺的M&A目标，上市公司更倾向于进行减值释放。压力，否则会带来股价继续下跌；一些上市公司由资本运营，利用减值测试的政策漏洞人为操纵财务报表，导致股价大幅波动，以获取巨额利润；减值测试的弊端也导致一些上市公司担心未来的政策变化，希望一次性进行全额减值，以避免未来的业绩波动。

评估中的价格扭曲

在并购中，有一种故意提高估值或定价的行为。