沈建光：稳杠杆通渠道扩开放 推进金融业高质量发展

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原标题:稳定杠杆，拓宽渠道，促进金融业高质量发展

来源:证券时报

沈建光

2月24日，习近平总书记在中央政治局集体学习期间发表重要讲话，对金融业的发展给予高度关注。Xi总书记提出要继续深化金融供给方面的结构改革；就定位而言，必须以服务实体经济为宗旨；防范和化解金融风险。笔者认为有几种方法可以提高金融业的竞争力，保持高质量的发展。

第一，控制财务杠杆比率，平衡增长和风险

首先，金融业的持续健康发展需要以控制宏观杠杆率为基础，在稳健增长和风险防范之间取得平衡。一般来说，当杠杆增长过快或去杠杆化力过大时，会有一定的风险。从历史上看，增加杠杆和减少杠杆都有一定的周期，这通常始于金融领域。中国刚刚经历了最新一轮的增加杠杆、降低杠杆和稳定杠杆。

这种杠杆率的上升始于2008年金融危机之后，中国的高经济增长进入了下半年。货币政策放开、监管放松和金融自由化都已成为“稳定增长”的政策工具。不断扩大的影子银行体系继续为地方融资平台、产能过剩的国有企业和房地产部门提供服务。输血导致杠杆率和风险积累增加，这加剧了金融体系的脆弱性，并导致资金流入金融体系

在杠杆率快速上升的背景下，十九大正式将“防范和化解重大风险”列为三大任务之一，“防范风险”取代“稳定增长”成为经济工作的主调。国有企业混合改革、债转股、财政部23号文件、新的资产管理和房地产监管规定等一系列去杠杆化政策相继出台，化解政府、金融、企业等领域杠杆化风险的努力逐步深入到整个经济领域。

自2018年下半年以来，中国经济面临着内外环境的双重压力。第三季度，国内生产总值下降到6.5%，创下十年来的新低。消费、基础设施和投资疲软，私营经济衰退，出口面临更大的不确定性；资本市场也处于动荡之中，稳定增长的需求十分迫切。基调又变了，“去杠杆化”变成了“稳定杠杆化”。货币政策也在向宽松方向调整，定向RRR减息、全面RRR减息、mlf、再融资和再贴现等各种政策工具频繁出现。

笔者预测，“稳定杠杆”仍将是2019年的主旋律，金融业仍将是杠杆控制的重点监控对象。要实现合理的杠杆率，需要持续的结构微调和政策协调，把握力度和节奏。两会期间，中国保监会主席郭树清表示，结构性去杠杆化应能显著降低企业杠杆率，稳定家庭杠杆率。笔者认为，鉴于我国宏观杠杆的结构性特征，有必要对其加以关注并制定分类政策。短期内，要防止过度去杠杆化对经济造成的下行压力和金融风险，特别要注意改善民营企业的融资困难；从长远来看，我们应该引导国有企业积极降低杠杆率，防止地方政府债务过快增长。

第二，向实体经济的最后一英里开放金融活水

与洪水灌溉的广泛流动性相比，提高货币政策执行效率更值得关注。根据《2019年政府工作报告》，m2增速和社会融资规模应与国内生产总值相匹配，总体增速应保持稳定。考虑到财政政策相当积极，确实没有必要大规模放水。在货币政策工具更加丰富、利率市场化进一步推进的背景下，未来不太可能出现传统意义上的降息，将更加注重传导机制的疏通。

与是否降息相比，央行更关注实际贷款利率的变化。事实上，调整传统意义上的贷款基准利率的重要性和实际效果已经降低。从官方声明来看，未来央行将更加关注创新流动性工具(如omo和mlf)的政策利率向市场利率甚至借贷成本的传导。例如，央行副行长朱最近表示，“央行应该开放货币政策传导机制的最后一公里。”可以看出，2018年第四季度金融机构人民币贷款加权平均利率有下降趋势，第四季度为5.75%，比第二季度高点低33个基点，票据融资、一般贷款等项目也有所下降。

此外，就降低货币政策的有效性而言，清理传导机制并在未来向实体经济开放金融流动的最后一公里仍然至关重要。因此，央行对现有的货币政策工具进行了创新和拓展，如tmlf、cbs、民营企业债券融资支持工具等。政策工具箱不断丰富，为应对经济衰退和疏通货币政策向实体经济的传导做出了许多努力。

第三，深化金融改革，推进资本市场开放

在众多的改革领域中，中国的金融改革一直是一个进展迅速、成绩斐然的领域。Xi总书记提出要建立一个规范、透明、开放、充满活力和弹性的资本市场。一方面，改革资本市场有助于解决中小民营企业的融资困难，另一方面，这也是中小民营企业自身发展的需要。

在具体路径上，我们可以把发展直接融资作为金融改革的出发点。与发达国家相比，银行信贷仍是中国企业融资的主要手段，直接融资的比重较低。今年的政府工作报告建议增加直接融资的比重，特别是股权融资。目前，以科技局为代表的资本市场改革值得关注，并进行了试点登记制度、放宽上市利润测试、完善定价机制等一系列市场化改革；如果市场化改革能够稳步推进，中国资本市场将逐步告别全国牛市，转向市场牛市。预计民营企业特别是科技企业的融资环境将得到改善。