2019年债市或从“牛陡”转向“牛平”

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李倩

中国基金报记者李书超

“宏德鱼台债券基金是一个特色产品。该基金的核心战略是做好个人债券的研究和风险管理。在此前提下，信贷策略将更加灵活，适当的资格将在时机成熟时下沉，而利率策略将保持较短的持续时间。为了避免单个债券的风险，目标选择应该完全分散。同时，作为二级债务基础，股票投资也将是一个重要的补充，但它将在股票投资更加谨慎。”

获得更高的回报和承担更低的风险无疑是普通投资者追求投资回报的最理想状态。2018年，宏德鱼台债券基金以更高的回报和更低的回撤赢得了三年期二级债务冠军。

打造三年收入冠军的三大核心战略

从2016年到2018年，股市的调整和债券市场的大幅波动对二级债务基础的运行是不小的考验。尽管二级债务基础总体上没有获得正回报，但表现不佳者获得了纯债务和一级债务基础，但一些二级债务基础表现良好，相对于市场获得了良好回报。

根据wind数据，截至2018年底，过去三年有15个二级债务基数，收益率超过10%，而宏德鱼台以15.15%的高收益率夺冠，三年内基金最高提取率仅为1.38%。

谈到该基金的投资策略和理念，李倩表示，从债券投资的角度来看，首先，该基金希望挖掘债券定价的错误和价值，并适当获得一些高回报；第二，由于信用的下降，已经承担了一定的信用风险，不再承受过高的利率风险，因此利率策略相对保守，持续时间保持在相对较短的水平；最后，为了避免信用下沉带来的投资风险，持有债券的策略是完全分散的，希望在控制损失风险的基础上获得投资组合的超额回报。

事实上，由于持续时间较短，裘德裕泰在市场适应性上也保持了相应的损益特征:在2017年的债券熊市中，由于持续时间较短，整个市场回撤时裘德裕泰的回撤幅度较小；然而，2018年相对较短的持续时间也使得该产品没有完全进入债券市场。

谈到小盘股退出的绩效归因，李倩向记者透露，宏德鱼台小盘股退出主要是由于对个人债券的信用研究充分，头寸分散充分，单只债券比例相对较低。

“过去，我们的大部分优惠券仅占净值的2%，这是行业中优惠券的低集中度。2018年，市场违约风险增加，我们将其控制在1%左右，尽管我们认为2019年信贷资格可能会下降。不过，持有优惠券的比例仍不会超过2%。”

根据李倩的分析，从该基金的收入归属来看，信用方面有很多贡献。该基金通过挖掘行业的机会和价值，并从下到上仔细选择优惠券，试图挖掘不同宏观经济条件和不同行业不同繁荣程度下的超额收入。

李倩总结道:“总的来说，我们要把裘德裕泰打造成一个多头和空头交叉的产品，坚持产品定位和初始策略的实施，这样才能在牛市中不那么咄咄逼人，在熊市中抵御风险。为客户提供相对稳定的投资组合收入。”

2019年，债券市场可能从“牛陡”转向“牛平”

在李倩看来，2018年是债券市场的结构性牛市，信用债券整体收益率跟随基准利率呈下降趋势。从2018年全年来看，市场风险偏好的系统性收缩带来了高等级债券优于低等级债券的表现；基于市场对央行资金维持稳定的预期，流动性偏好的改善导致资金在短期头寸的积累，这优于长期头寸，且短期曲线陡峭。

债券市场的风格在2019年可能会改变。

李倩预测，2019年，曲线形态将由“牛陡”向“牛平”转变:随着基本面下行压力和融资需求下行的逐步释放，长期利率将继续下降，曲线形态将转向“牛平”，同时宽松的信贷政策取向也将有助于系统风险偏好和信贷的缓慢释放。

从宏观经济形势来看，中国经济过去主要依赖基础设施和政府债务，但目前许多地方政府杠杆率较高，房地产对经济的拉动作用有限。因此，目前的经济下滑可能需要更长时间，更难恢复，2019年第一季度也很难看到好转，但如果延长至半年，可能会有积极因素。市场前景仍需积极跟踪政府出台的政策和经济拉动效应。

李倩总结称，从现在开始，2019年上半年的债券市场，无论从经济基本面还是货币政策来看，都处于对债券市场有利的背景下。预计经济下滑和债务牛市持续的可能性仍然相对确定。今后，有必要继续关注经济拉动的措施和效果以及经济基本面逆转的时间。

具体实施在债券基金的资产配置上，李倩认为2018年是利率债券和高等级信用债券的结构性牛市。2019年，我们对中等资格信用债券持乐观态度，并能在2018年继续保持相对长期的策略。一方面，由于2018年的债务牛市，对高等级信用债券的投资已经基本平稳，市场需要找到新的估值；另一方面，目前，许多货币宽松和减税、减费政策已经出台，广泛的信贷政策正在逐步发挥作用，尤其是中级债可能从中受益。因此，信贷趋势将会趋同，信贷会在投资中适当下沉。

然而，在2018年债券违约的冲击下，如何在信用下降的情况下规避投资风险成为债务型基金管理者关注的焦点。