年内流动性宽松有“界”

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7月份，流动性更加充裕，货币市场利率中心继续下移，流动性分层继续缓解，流动性预期更加乐观。目前，市场各方基本上不反对流动性在8月和今年保持合理充裕。关键在于什么是“合理的富足”。

7月31日，中央政治局会议提出“把钱送到总门”。据分析人士称，这意味着流动性仍受到“总闸门”的限制，而且宽松政策是有界限的，因此流动性不会泛滥。

流动性越来越充足

回顾7月份的流动性，宽松仍是主要基调，与上半年相比，宽松程度进一步提高。

首先，货币市场的利率中心在整个月都呈现出明显的下降趋势。从代表性利率指标来看，7月份银行间市场存款机构7日债券回购利率算术平均值为2.62%，比6月份下降18个基点，为今年以来最大的一个月；涵盖所有机构的7天期债券回购利率r007的算术平均值从上月的3.34%降至2.73%，降幅超过60个基点。无论是dr007还是r007，7月份的平均利率都是2017年2月以来的最低水平。在7月份的前10天，dr007和r007一度跌破2.55%，这与央行7天反向回购利率(近年来罕见)形成了鲜明对比。

第二，流动性分层明显缓解。2017年，在流动性普遍紧张的情况下，银行体系内部的流动性分层现象继续凸显，结构性流动性紧张给部分市场参与者带来的“痛苦”甚至超过了2013年的“资金短缺”期。今年以来，随着流动性的改善，流动性分层逐渐缓解。以月平均值衡量，7月份r007和D007之间的息差仅为11个基点，为2016年10月以来的最低值，较上月大幅收窄43个基点。数据显示，流动性复苏已经传导到银行体系的各个层面，资金普遍宽松。

第三，流动性预期更加乐观。人们普遍认为，货币市场利率期限利差能够反映市场对流动性的预期。2016年第四季度，货币政策操作由宽松转为紧缩，市场流动性预期恶化。同期，3个月和隔夜shibor之间的息差大幅扩大，从不到50个基点扩大到接近200个基点。自今年年初以来，三个月和隔夜shibor之间的息差大幅收窄，自7月以来又出现了一轮快速收缩。8月1日，shibor公布三个月内下跌3.12%，连续32个交易日下跌，累计跌幅约为120个基点；；最新的隔夜shibor报告为2.03%，两者之间的息差约为110个基点，处于2016年底以来的低位。

当前流动性充裕的局面，加上预期的乐观情绪，使得资金持续宽松，同时稳定性也有了很大提高。在经历了半年年末的“大考验”后，7月份传统的季度纳税高峰期几乎没有对资本产生影响。

八月基本上是无忧的

根据各方分析，8月份流动性很难大幅波动，保持资金相对宽松也不是什么大问题。

从历史上看，8月份货币市场的流动性通常好于7月份。作为季度的第一个月，7月通常财政收入会大幅增加，这将带走银行系统的部分流动性，而作为中间月份的8月，对纳税期和监管评估的影响有限。过去三年的数据显示，在8月份，财政支出通常会出现净增长，即财政存款会下降，从而增加部分流动性。

此外，截至7月31日，统计数据显示，8月份到期的央行流动性工具只有3865亿元，其中央行反向回购500亿元，mlf 3365亿元，但到期的mlf展期没有什么悬念，因此整个月公开市场到期的压力有限。

分析师指出，影响8月份流动性供求的不利因素主要包括以下两点:

首先，政府债券的发行和支付。第三季度是传统利率债券发行的高峰期。自7月份以来，大量发行了地方债券。然而，今年前7个月的发行速度仍然相对较慢，而且有大量的供应积压。今年剩下的几个月可能会保持大规模发行。2017年8月，政府债券发行规模达到1.4万亿元，是当年最大的一个月。地方债务和国债等政府债券的支付，是从中央银行向银行系统筹集资金的过程，这将导致流动性撤出，影响短期流动性。

第二，外汇可能会再次减少。自4月份以来，人民币对美元一直在贬值，最近还在加速贬值。汇率预期发生了变化，外汇重新出现并下跌并非不可能，这也可能对流动性产生负面影响。

据市场人士称，预计央行将继续通过公开市场操作稳定税收期限和快速发行政府债券的影响。如果外汇账户重新出现并减少，多边基金甚至空降低存款准备金率的空间也会增加。保持资金相对宽松基本上没有悬念。

什么是合理的富足

8月1日，央行没有进行反向回购操作。这是央行自7月20日以来连续第九天暂停反向回购操作。央行的公开市场操作可能会再停止一两周，但不会影响市场对流动性的乐观看法。据业内人士称，只要货币政策取向不再收紧，资金仍将比2017年宽松。

货币政策收紧显然不是当前市场的焦点，市场更多谈论的是货币政策是否会大幅放松。从官方表述来看，2017年，央行的流动性监管取向已从“基本稳定”转变为“相当稳定”，然后又转变为“相当充裕”，并有明显的边际宽松迹象。

然而，市场仍然需要定位“合理的充裕”。什么样的流动性水平是合理的？